Евронеопределенность

ЕвронеопределенностьЭкономическая и политическая ситуация в еврозоне все больше занимает внимание инвесторов. Рост немецкой экономики, основного европейского кредитора и страны с самым большим в Европе профицитом торгового баланса, замедляется, и по итогам 3к18 рост немецкого ВВП в реальном выражении опустился ниже нуля. Доходность 10-летних Bunds упала до 0,15%, хотя индекс рынка акций Германии DAX сейчас торгуется на 6% выше, чем в начале года. Последние данные об уровне деловой активности в Германии говорят о том, что и в 4к18 темпы экономического роста могут оказаться отрицательными, что будет означать наступление рецессии. Опубликованная сегодня утром статистика промышленного производства за декабрь оказалась хуже ожиданий, продемонстрировав снижение на 0,4% после падения на 1,3% месяцем ранее. Итальянская экономика уже находится в состоянии рецессии. Однако, в отличие от Италии, где темпы роста остаются низкими с момента создания валютного союза, Германия до сих пор росла довольно неплохо. Сегодня Европейская комиссия представит обновленные экономические прогнозы, в которых, скорее всего, понизит оценку и темпов роста ВВП еврозоны, и ожидаемой инфляции. Сводный индекс PMI еврозоны в январе показал снижение пятый месяц подряд, опустившись до минимума за последние 5,5 лет. Показатели экономической активности ухудшаются и во Франции (где зафиксировано самое резкое замедление более чем за четыре года) и в Италии (то же самое, но за более чем пять лет). Как отмечает провайдер индексов PMI, компания Markit, квартальные темпы роста ВВП еврозоны в данный момент составляют всего 0,1%, что является худшим показателем с 2013 г. Согласно текущему консенсус-прогнозу, в 2019 г. европейская экономика должна вырасти на 1,5%. Однако эта оценка наверняка будет пересмотрена в сторону уменьшения. Результаты последнего исследования показали, что объем новых заказов в обрабатывающих отраслях упал сильнее, чем когда-либо за последние почти шесть лет, а рост объемов нового бизнеса в сфере услуг прекратился. И, по мнению Markit, «худшее, возможно, впереди». Как отмечает Markit, все более сдерживающее влияние на рост экономики еврозоны оказывает неопределенность в политической сфере, проявлением которой становятся, в частности, протестное движение «желтых жилетов» во Франции, спор между Брюсселем и Римом по поводу бюджетной политики Италии, а также растущая вероятность «Брекзита без сделки», который может негативно отразиться на объемах экспорта из Евросоюза в Великобританию. Вполне возможно, что по итогам выборов 23 мая евроскептики укрепят свои позиции в Европарламенте, где на данный момент они контролируют 25% мест. ЕЦБ столкнулся со сложной задачей – как в условиях замедления роста глобальной экономики и спада в мировой торговле оживить экономику еврозоны, учитывая ее чувствительность (что особенно актуально для Германии) к изменению внешнего спроса? Проблема в том, что в декабре ЕЦБ свернул программу покупки активов, что сейчас уже воспринимается как ошибка. Базовая инфляция в еврозоне «застряла» на уровне 1%, в связи с чем напрашивается параллель с японским опытом последних 20 лет. С начала 1980-х гг. Япония находится в авангарде нетрадиционной монетарной политики, включая два эпизода количественного смягчения, использование отрицательных процентных ставок и таргетирование доходности гособлигаций. Тем не менее и темпы экономического роста, и уровень инфляции в стране остаются стабильно низкими. ЕЦБ еще какое-то время не сможет отказаться от политики отрицательных процентных ставок, хотя вопрос об их позитивном влиянии на состояние банковской системы еврозоны, – достаточно спорный. Вызывает сомнение и то, насколько эффективным было бы возобновление количественного смягчения или вливания ликвидности в банковскую систему в рамках программы TLTRO, до сих пор не приноси желаемых результатов. Между тем до официальной даты выхода Великобритании из Евросоюза, 29 марта, остается все меньше времени, и чем она ближе, тем выше, на наш взгляд, шансы на «Брекзит без сделки». Вчерашнее высказывание главы Европейского совета Дональда Туска о том, что сторонникам Брекзита уготовано «особое место в аду», только отбивает желание британских политиков искать возможности для компромисса и в целом усиливает враждебность страны к Евросоюзу. Финансовые рынки в настоящий момент оценивают вероятность «Брекзита без сделки» в 15%. На наш взгляд, вероятность незаключения сделки намного выше, при этом, насколько «самоубийственным» был бы такой шаг для британской экономики – вопрос весьма спорный. Есть довольно много глубоких исследований, указывающих на то, что для Великобритании будет только благом покончить с зависимостью от экономики еврозоны с ее низкими темпами роста и высоким уровнем безработицы. Хотя дебаты вокруг Брекзита в значительной степени свелись к вопросам торговых пошлин, преимуществ (или недостатков) членства в таможенном и других союзах, следует помнить, что для Великобритании это прежде всего выбор между национальным суверенитетом и подчинением законодательству и правилам ЕС, то есть потерей суверенитета. Амброз Эванс-Притчард предупреждает, что следует остерегаться любых содержащих юридически необязывающие заверения соглашений, протоколов и документов, которые Евросоюз может предлагать подписать в ходе обсуждения сделки до наступления срока Брекзита. Итоговый документ будет либо защищать суверенитет и свободу выбора Великобритании, либо обязывать ее на бессрочной основе подчиняться чужим законам без всякого права голоса – и компромиссного варианта быть не может. Эванс-Притчард справедливо замечает, что ни одна крупная страна в современной послевоенной истории не подписывала международный договор, предполагающий отказ от суверенных полномочий на неопределенный срок. Между тем смягчение риторики Федрезерва способствует улучшению аппетита к риску в тот момент, когда публичные компании в составе индекса S&P 500 показывают замедление роста прибылей. Значение индекса растет с конца декабря и уже вернулось на уровень 200-дневной скользящей средней. Иногда 200-дневная скользящая средняя в таких обстоятельствах может играть роль уровня сопротивления, так что с технической точки зрения для рынка сейчас наступил интересный момент. По мнению некоторых экспертов, вливание ликвидности центробанком Китая в целом благоприятно для рынков и, что интересно, зачастую связано с относительными движениями котировок быстрорастущих и недооцененных акций, а также динамикой цен на промышленные металлы (индекс BCOMIN). Поступающие макроэкономические данные из США по-прежнему носят позитивный характер, а инфляционное давление, что признает и Федрезерв, остается низким. Рынок фьючерсов на ставку по федеральным фондам не ожидает ни одного повышения в 2019 г. и, более того, уже начинает закладывать возможность снижения в 2020 г. Бывший председатель ФРС Джанет Йеллен вчера в интервью телеканалу CNBC отметила вероятность того, что ставка может быть снижена даже раньше, чем ожидает рынок, особенно в случае ухудшения ситуации в мировой экономике. Возможно, президенту Трампу стоило оставить ее председателем ФРС! Конечно, Йеллен всегда придерживалась ультрамягкой позиции, однако сейчас она явно хорошо чувствует ситуацию. Пик текущего цикла в мировой экономике был пройден в прошлом году. Ее ключевые звенья, такие как еврозона, Япония и Китай, возможно, стоят на пороге рецессии. Все это происходит в тот момент, когда глобальный долг достиг рекордных уровней, а ведущие центробанки, такие как ЕЦБ и Банк Японии, не имеют возможности отказаться от отрицательных процентных ставок. Определенную поддержку оказывают вливание ликвидности китайским центробанком и реализуемые китайскими властями меры фискальной политики, призванные стимулировать потребление. Снижение долговой нагрузки пока отошло на второй план. Федрезерв, возможно, уже достиг предельного уровня запланированного ужесточения денежно-кредитной политики и переход к снижению ставок, а также более гибкий подход к запланированному сокращению баланса становятся все более вероятными. Крайне позитивным фактором стало бы скорейшее преодоление торгового противостояния между США и Китаем, и шансы этого весьма велики.

Евронеопределенность

VTB24

07/02/2019 19:14:00