Рубль посадили в долговую яму

Воспоминания – упрямая вещь. Несмотря на отсутствие санкций в отношении $120 млрд российского рынка долга, рубль не стал укрепляться. И виной всему память о трагических событиях 2013-го, когда спровоцированная экс-главой ФРС конус-истерика привела к массовому обвалу валют развивающихся стран. В 2018 в качестве повода для беспокойства выступает стремительный рост доходности казначейских облигаций. С начала года ставки по 10-летним бондам подскочили на 25 б.п, а увеличение стоимости заимствований – плохой знак для carry trade.

По итогам января рубль вырос по отношению к доллару на 2,5%, что несколько хуже, чем в среднем по денежным единицам EM. Например, мексиканский песо укрепился на 5%, бразильский реал – на более чем 4%, южноафриканский ранд и тайский бат – на 3,5%. На мой взгляд, причину нужно искать в уходе нерезидентов с российского долгового рынка: удельный вес принадлежащих им активов ушел от исторического пика, зафиксированного в конце 2017. Над иностранцами висел дамоклов меч экономических санкций, и как только стало известно, что облигаций они не коснутся, пара USD/RUB могла бы продолжить пике. Увы, но в дело вмешались другие события.

Динамика доли иностранных инвесторов на рынке долга РФ

Источник: Bloomberg.

Несмотря на то что рост доходности казначейских бондов США по аналогии прежними годами не приводит к укреплению доллара, валюты развивающихся стран должны проявлять беспокойство. Дело в том, что увеличение стоимости заимствований усиливает риски коррекции на американских фондовых площадках, что сигнализирует об ухудшении аппетита к риску. Одновременно на финансовых рынках растет волатильность: индекс страха VIX на некоторое время поднялся до максимальной величины с середины 2017. Увеличение изменчивости котировок финансовых инструментов и снижение спроса на доходные активы заставляет carry-трейдеров трижды подумать, прежде чем применять излюбленные стратегии. А ведь именно игроки на разнице являлись главной движущей силой укрепления рубля в 2016-2017.

Не думаю, что коррекция S&P500 будет глубокой. Несмотря на пять повышений ставки по федеральным фондам в 2015-2017, финансовые условия в Штатах являются благоприятными. Ставки долгового рынка США низкие по историческим меркам. ВВП под влиянием фискальных стимулов готов разогнаться до перманентных 3%, а слабый доллар способствует росту корпоративных доходов. На мой взгляд, основными причинами ралли доходности являются нормализация баланса ФРС и высокая потребность Казначейства в ресурсах в связи с реализацией налоговой реформы (по прогнозам Консультативного совета по займам, объем эмиссии вырастет с $500 млрд в 2017 до более $1 трлн за год в 2018-2019). Естественно, на фоне потенциально более высоких ставок по бондам на аукционах инвесторы сбрасывают бумаги с рук на вторичном рынке.

Технически вероятность достижения таргета на 127,2% по паттерну «Идеальная бабочка» по-прежнему велика. Откаты в направлении сопротивления на 56,8 имеет смысл использовать для продаж USD/RUB.

USD/RUB, дневной график