Теоретические основы анализа инвестиционных проектов

финансовых ресурсов. В реальности фирмам чаще всего приходится выбирать между инвестиционными проектами в условиях ограниченности инвестиционных ресурсов. Существуют два типа ситуаций подобного рода. Одна из них- менеджеры либо приняли волевое решение ограничить общую сумму капиталовложений или направления инвестиций, которые предпринимает фирма, либо установили собственный критерий оценки инвестиций и в результате приходится отказаться от ряда инвестиций, выгодных с точки зрения рынка. Например, вместо того чтобы использовать рыночную ставку процента, фирма может выбрать более высокую ставку в качестве базовой (предельной). Другая возникает, если есть разница между рыночной ставкой процента, под которую фирма может брать в долг, и рыночной ставкой процента, которую она может получить на вложенный капитал. Часто оба типа называют ограниченностью финансовых ресурсов. Чтобы провести грань между ними, первый тип мы будем называть внутренним лимитированием финансовых ресурсов, а второй- внешним лимитированием финансовых ресурсов. На самом деле внешнее лимитирование финансовых средств- результат несовершенства рынка и расходов на заключение сделки. Следует сделать два замечания. 1. Ограниченность финансовых ресурсов в обеих формах присутствует во всей экономике, но обычно она проявляется настолько слабо, что ее не учитывают при анализе (хотя нельзя игнорировать этот фактор, не попытавшись оценить его роль). 2. В условиях ограниченности финансовых ресурсов задача составления внутреннего инвестиционного плана не имеет единственного и простого решения. В этом случае существует два варианта. Первый- упростить условие задачи, насколько это возможно, признавая при этом, что полученный ответ- не более чем грубое приближение. Второй вариант- использовать математические методы для получения набора возможных решений, исследуя различные возможные инвестиционные альтернативы (включая все возможные комбинации инвестиций на все последующие годы). Такие аналитические методы дают фундаментальное решение проблемы составления капитального бюджета в условиях ограниченности финансовых ресурсов, но они слишком сложны и требуют самых детальных сведений о будущих инвестиционных возможностях, а их часто нет. Внешнее лимитирование финансовых ресурсов. Если бы рынок капитала был устроен так, что фирма могла бы брать займы или вкладывать столько капитала, сколько пожелает, по текущей ставке процента, то ставка процента по выданным и полученным кредитам была бы одинаковой. Тогда стремление максимизировать прибыль заставило бы компанию осуществлять все независимые инвестиции, чья чистая текушая стоимость положительна при этой ставке процента. На таком рынке капитала выбор инвестиций не зависел бы от размера капитала, имеющегося в распоряжении фирмы: ведь подобрав правильную комбинацию вложений и привлечения капитала, каждая фирма могла бы финансировать все инвестиционные проекты с положительной чистой текущей стоимостью. Такая ситуация- идеальна, и она никогда не встречается в жизни. Всегда есть какая-то разница между ставкой процента, под которую фирма может привлекать капитал, и ставкой процента, под которую она может вложить свободный капитал. Величина этого разрыва может варьировать по многим причинам, включая эффект расходов на привлечение финансовых ресурсов (например, расходов на проведение подписки на ценные бумаги) и риск тех или иных инвестиций. Если ставки процента по привлеченным и вложенным капиталам почти одинаковы, то мы практически ничего не теряем, пренебрегая разницей и рассуждая о рыночной ставке процента. Если же эта разница велика, то ее нельзя отбросить при выработке инвестиционной и финансовой политики фирмы. При этом возникает ситуация, которую мы назвали внешним лимитированием финансовых ресурсов. Частичное решение задачи разработки капитального бюджета в условиях внешнего лимитирования финансовых ресурсов можно описать следующим образом. Представим, что график показывает, какую сумму требуется вложить в период 0 для финансирования всех инвестиций с положительной чистой текущей стоимостью при различных ставках дисконтирования. Такой график показывает, что если ставка процента низкая, то величина капвложений будет больше, поскольку чистая текущая стоимость некоторых инвестиций отрицательна при высоких ставках дисконтирования и положительна при низких ставках. На рисунках графики показаны кривой I-I. Пусть отрезок соответствует величине капитала из внутренних резервов, которыеможно использовать на инвестиции в текущем периоде. Возможны три варианта. На рисунке а) вертикальная линия, проведенная через точку , пересекает кривую I-I в точке, где ставка процента больше, чем - ставка процента по привлеченным капиталам. Это показывает, что некоторые инвестиции, которые прибыльны при ставке дисконтирования, равной проценту по привлеченному капиталу, не обеспечены капиталом из внутренних ресурсов. Фирме было бы выгодно взять в долг сумму , чтобы получить возможность осуществлять все инвестиции, выгодные при ставке, равной ставке по привлеченному капиталу. Было бы невыгодно брать в долг больше этой суммы, поскольку все остальные инвестиции имеют отрицательную чистую текущую стоимость при ставке дисконтирования, равной проценту по привлеченному капиталу. На рисунке б) у фирмы собственного капитала более чем достаточно, что бы профинансировать все инвестиционные проекты с положительной чистой текущей стоимостью при ставке, равной проценту по привлеченному капиталу. Только сумму долларов стоило бы инвестировать внутри фирмы. Остальной капитал стоило инвестировать вне фирмы (например, путем покупки ценных бумаг других фирм или положив деньги на депозит и т.д.). Третья возможность- у фирмы достаточно собственного капитала, чтобы осуществить все независимые инвестиции, чья чистая текущая стоимость при ставке дисконтирования, равной проценту по привлеченному капиталу, положительна, но фирме не хватает капитала, чтобы осуществить все инвестиционные проекты, чистая текущая стоимость которых положительна по ставке процента по вложенному каситалу. Такая ситуация показана на в). В этих обстоятельствах фирма не будет ни привлекать дополнительный капитал, ни вкладывать имеющиеся капитал вне фирмы, а ставка дисконтирования для оценки инвестиционных проектов будет ниже, чем процент по привлеченному капиталу, но выше, чем процент по вложенному капиталу. На основе этого анализа можно получить хотя и неполный, но все же какой-никакой набор правил оценки отдельных инвестиционных проектов. Возьмем независимые инвестиционные проекты, которые можно либо принять, либо отвергнуть. Определим чистую текущая стоимость денежных потоков по этому проекту при ставке дисконтирования, равной проценту по привлеченному капиталу. Если текущая стоимость положительна, то проект следует одобрить. Если проект удовлетворяет этому критерию, то его стоит осуществить, даже если для этого придется влезать в долги. Если проект не проходит по этому критерию, то найдем его текущую стоимость при ставке дисконтирования,